伴隨著復蘇差異性的深層加大，今年以來全球政策運行進入一段結構分化期，不同經(jīng)濟體不僅政策力度上不盡相同，甚至政策方向上也發(fā)生分歧。而在通縮陰霾彌散的背景下，各國政策制定者面臨著更復雜多變的局面，實現(xiàn)多重政策目標難度大增。

人類不可能兩次踏進同一條河流，但總是可以穿過時間感受到類似的水流湍急。一直以來，市場非常喜歡將本次金融危機與20世紀30年代大蕭條相提并論，但兩次同樣堪稱“百年難遇”的危機卻從未顯示出本質上的雷同。而自今年起情況開始有了微妙轉變，作為大蕭條留下的最大經(jīng)濟夢魘，通縮風險逐漸放大并不斷擴散，并顯現(xiàn)出讓本次金融危機進一步復雜化和長期化的危險態(tài)勢。

看現(xiàn)實數(shù)據(jù)，通縮壓力在全球范圍加大漸成擴散趨勢。美國和歐元區(qū)9月CPI同比增幅分別為1.7%和0.3%，不僅絕對值低于2%的警戒線，而且還分別較年內高點下降了0.4和0.5個百分點；日本消費稅提升后的通脹率數(shù)據(jù)階段性躍升，但內生通縮壓力并未根本緩解；印度和中國9月CPI同比增幅也分別較去年末下降了2.38和0.51個百分點。歐洲基本已進入通縮狀態(tài)，日本潛在通縮壓力遠大于反常數(shù)據(jù)顯示的水平，美國通縮壓力也在顯現(xiàn)，而新興市場中的核心國家已初步感受到通縮靠近的氣息，只有新興市場中的邊緣國家和動蕩國家依舊面臨著“滯脹”危險。

值得注意的是，通縮壓力未來可能還將進一步惡化。7月以來，美元急速升值，國際大宗商品價格，特別是原油價格大幅下跌。截至上周，WTI原油價格最低跌至每桶75.84美元，較6月13日的年內高點下跌近30%。而油價超預期大跌將通過直接（拉低能源商品價格）和間接（降低其他非能源商品的生產成本）兩種渠道，進一步加大全球整體通縮風險。

今年全球通脹率預估值為3.8%，較去年下降0.8個百分點，低于2008年至2013年4.4%的危機期間均值和1980年至2013年12.93%的歷史均值；其中，發(fā)達國家和新興市場通脹率預估值分別為1.57%和5.55%，也都低于其危機期間均值和歷史均值。但這些今年的預估數(shù)據(jù)都基于油價并未大跌的情景假設，在10月更新后的IMF數(shù)據(jù)矩陣中，今年WTI原油平均價格還是每桶98.38美元，這顯然和現(xiàn)實大相徑庭。

雖然油價下跌對全球物價的作用方式非常復雜，但綜合影響還是非常顯著的。筆者利用1980年至2013年的WTI油價和全球通脹水平作了對比測算，結果顯示，在16個油價下跌年份里，有13年全球通脹率下降；在13個油價下跌超過4.5%的年份里，則有12年全球通脹率下降。用油價跌幅超過4.5%的13個年份作樣本，油價平均下跌7.35%，就會使通脹率下降1個百分點。去年WTI原油均價為每桶97.93美元，也就是說，只要今年WTI原油均價降至每桶90.74美元，全球通脹率就要降至2.8%，低于3%的國際警戒線，進入整體通縮風險凸顯狀態(tài)；而且，如果每個國家通脹率下降1個百分點，那在全球有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的187個國，今年通脹率低于3%的將從95個上升至130個，通縮壓力分布范圍將明顯擴大。進一步測算，如果今年WTI原油均價降至每桶85美元，全球通脹率可能降至2%，如果WTI原油均價降至每桶80美元，全球通脹率可能降至1.31%。雖然這種簡單測算存在一定問題，但在美元升值和油價下跌的大背景下，全球通縮風險還將深度加劇則已毫無疑義。

本質上看，通縮陰霾彌散是全球經(jīng)濟“新常態(tài)”的一部分，是全球經(jīng)濟弱復蘇的內生金融表現(xiàn)。為弱復蘇具有持續(xù)性，所以通縮陰霾在彌散后不會迅速消散。通縮風險可能帶來的伴生威脅值得思量，正如IMF在上月的《全球經(jīng)濟展望》中所著重強調的，通縮正成為全球經(jīng)濟復蘇的最大威脅。

大蕭條給世人留下最大的教訓之一就是，通縮和債務之間會形成危險的互動：通縮加重債務人負擔，加劇違約風險；變重的債務反過來又會抑制總需求擴張，加劇通縮壓力。這種互動會產生“1加1大于2”的風險加成效應，讓實體經(jīng)濟和金融市場陷入內生萎縮的漩渦之中。雖然歐債危機將將雨歇，但全球債務負擔和債務風險始終居高不下，筆者利用IMF的最新數(shù)據(jù)測算，今年全球債務總量將達62.028萬億美元，較去年增4.27%，債務增長率超過同期經(jīng)濟增長率，全球負債率將由此從去年的79.64%上升至79.93%。通縮壓力和債務風險同步上升可能發(fā)生共振，給全球經(jīng)濟帶來類似于“大蕭條”期間長期失速和突然反復的風險。

一般而言，本幣升值將加劇通縮危險，所以，在通縮陰霾彌散的背景下，各國貨幣競爭性貶值的激勵悄然上升。特別在美元業(yè)已大幅升值的背景下，各國貨幣對美元的貶值空間并不大，而美國對美元進一步快速升值的容忍度也較為有限。雖然貿易對美國經(jīng)濟增長的長期貢獻幾近于無，但值得強調的是，美元快速升值在微觀層面帶來的企業(yè)壓力不容忽視，因此，奧巴馬政府不可能無限度放任競爭性貶值的全球態(tài)勢。如此復雜的背景下，包括美國在內的全球匯率博弈將更趨激烈，以鄰為壑的格局將進一步深化，并給全球化退潮帶來新的推動力。

伴隨著復蘇差異性的深層加大，今年以來全球政策運行進入一段結構分化時期，不同經(jīng)濟體不僅政策力度上不盡相同，甚至政策方向上也發(fā)生分歧。而在通縮陰霾彌散的背景下，各國政策制定者面臨著更復雜多難的局面：貨幣政策進一步寬松的空間普遍不大，對歐洲甚至幾近于無，為緩解通縮而繼續(xù)放松貨幣環(huán)境的操作難度極大；而且，這種重回舊路的選擇不僅將相應壓制結構性政策發(fā)揮作用，還將讓政策正�；�再度延后，并加劇資產泡沫風險；此外，應對通縮不僅需要寬松貨幣政策，還需財政政策和其他社會政策的調整和配合，這將給政策制定者實現(xiàn)多重政策目標帶來困難。

總之，通縮風險乍現(xiàn)，全球經(jīng)濟新常態(tài)又多了一層內生憂患。