中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，2015年要保持宏觀政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。積極的財(cái)政政策要有力度，貨幣政策要更加注重松緊適度。其中最受各界關(guān)注的是貨幣政策如何才能實(shí)現(xiàn)松緊適度。筆者以為，公開(kāi)市場(chǎng)操作、降準(zhǔn)、降息、信貸等四個(gè)變量需要相機(jī)擇時(shí)而動(dòng)，才能實(shí)現(xiàn)貨幣政策的松緊適度。

　　首先，靈活開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作，傳統(tǒng)工具與新創(chuàng)設(shè)工具相輔相成。

　　今年以來(lái)，根據(jù)短期流動(dòng)性供求復(fù)雜多變的特點(diǎn)，結(jié)合市場(chǎng)利率走勢(shì)變化適時(shí)增強(qiáng)公開(kāi)市場(chǎng)操作利率彈性，共3次下調(diào)14天期正回購(gòu)操作利率30個(gè)基點(diǎn)，既實(shí)現(xiàn)了對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的有效引導(dǎo)，也有助于促進(jìn)貨幣市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行。搭配使用短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具(SLO)適時(shí)適度進(jìn)行雙向調(diào)節(jié)，創(chuàng)設(shè)和開(kāi)展中期借貸便利(MLF)操作，在保持流動(dòng)性總量適度充裕的同時(shí)著力引導(dǎo)市場(chǎng)利率，降低社會(huì)融資成本。適時(shí)將公開(kāi)市場(chǎng)正回購(gòu)操作期限由28天期縮短至14天期，目前更是暫停公開(kāi)市場(chǎng)正回購(gòu)操作，進(jìn)一步提高了流動(dòng)性管理的針對(duì)性和有效性。

　　截至目前，央行與財(cái)政部共進(jìn)行了5600億元的國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存操作，規(guī)模已遠(yuǎn)超去年全年的4300億元。在國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存操作期間，根據(jù)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的資金狀況，對(duì)其利率進(jìn)行了適當(dāng)調(diào)整。國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存已經(jīng)成為金融機(jī)構(gòu)補(bǔ)充流動(dòng)性的一個(gè)重要輔助工具。

　　2015年，央行將會(huì)更加充分的使用上述工具，以熨平市場(chǎng)流動(dòng)性波動(dòng)。

　　其次，定向降準(zhǔn)或全面降準(zhǔn)是貨幣政策松緊適度的一個(gè)重要變量，將會(huì)擇時(shí)擇機(jī)使用。

　　今年以來(lái)，央行兩次實(shí)施定向降準(zhǔn)，加大對(duì)“三農(nóng)”、小微企業(yè)等的信貸支持。定向降準(zhǔn)主要發(fā)揮信號(hào)作用，通過(guò)建立信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化的正向激勵(lì)機(jī)制，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步提高小微企業(yè)、涉農(nóng)信貸投放比例。但定向降準(zhǔn)讓市場(chǎng)覺(jué)得不解渴，尤其是在11月份降息之后，呼吁全面降準(zhǔn)的呼聲就一浪高過(guò)一浪。

　　其實(shí)，在保持宏觀穩(wěn)定、貨幣信貸增長(zhǎng)不過(guò)快的前提下，2014年以來(lái)央行根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化數(shù)次調(diào)整了宏觀審慎管理指標(biāo)，適度拓寬合意貸款空間，其增量大于定向降準(zhǔn)釋放的資金量。

　　所謂合意貸款，實(shí)際是指差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，其核心內(nèi)容是指金融機(jī)構(gòu)適當(dāng)?shù)男刨J投放應(yīng)與其自身的資本水平以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的合理需要相匹配。這是一種建立在資本約束基礎(chǔ)上的透明、規(guī)則化的宏觀審慎政策工具。金融機(jī)構(gòu)可根據(jù)既定公式和相關(guān)參數(shù)自行測(cè)算合意貸款增速，并了解宏觀政策取向和導(dǎo)向。這在最大程度上限制了人為的自由裁量權(quán)，也體現(xiàn)出與傳統(tǒng)貸款規(guī)模分配的根本區(qū)別。

　　總之，從今年央行對(duì)于存款準(zhǔn)備金率的使用看，定向調(diào)控以及伴隨金融改革的結(jié)構(gòu)性調(diào)控仍將是主要方法。至于全面降準(zhǔn)，出于防風(fēng)險(xiǎn)等各方面因素影響，央行將會(huì)慎之又慎。

　　第三，定向降息或全面降息是引導(dǎo)資金價(jià)格的重要因素，應(yīng)大膽使用。

　　今年8月份，央行宣布定向降息，即引導(dǎo)農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)降低涉農(nóng)貸款利率，支農(nóng)再貸款執(zhí)行優(yōu)惠利率，貧困地區(qū)符合條件的農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的支農(nóng)再貸款利率還可在優(yōu)惠利率基礎(chǔ)上再降1個(gè)百分點(diǎn)；自9月份起適度下調(diào)抵押補(bǔ)充貸款工具(PSL)資金利率；11月份，宣布不對(duì)稱降息。央行連番使出的利率組合拳令市場(chǎng)眼花繚亂，以至于市場(chǎng)預(yù)測(cè)在不久之后將會(huì)再次降息。

　　其實(shí)，央行多年來(lái)都強(qiáng)調(diào)向市場(chǎng)化的間接調(diào)控方式轉(zhuǎn)型，包括更多發(fā)揮流動(dòng)性管理和價(jià)格型工具的作用。但價(jià)格工具的運(yùn)用也受到多種因素掣肘，如流動(dòng)性約束和較大幅度調(diào)整利率難以被接受、部分微觀主體對(duì)利率敏感性不夠、匯率市場(chǎng)化進(jìn)程仍需推進(jìn)等。

　　因此，在當(dāng)前通脹壓力較小、實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要降低利率的背景下，不妨加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化進(jìn)程，擴(kuò)大價(jià)格型調(diào)控工具的使用范圍和頻率，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)提供松緊適度的貨幣環(huán)境。

　　第四，加大信貸投放力度，優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，提升對(duì)“缺水”的實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)行滴灌、噴灌的力度，央行可以做得更“任性”一點(diǎn)。

　　央行近日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，11月份人民幣貸款實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)，增加8527億元，同比多增2281億元。今年前11個(gè)月，人民幣貸款增加9.08萬(wàn)億元，去年同期這一數(shù)據(jù)為8.41萬(wàn)億元，今年實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)6700億元。不過(guò)，11月份M2僅同比增長(zhǎng)12.3%。

　　央行認(rèn)為，導(dǎo)致近期M2增速回落的主要原因是銀行同業(yè)融資等出現(xiàn)較快收縮，同時(shí)銀行資本增加、外匯占款相對(duì)減少等也產(chǎn)生了一定影響。隨著市場(chǎng)深化和金融創(chuàng)新加快發(fā)展，影響貨幣供給的因素更加復(fù)雜，貨幣波動(dòng)性增大，準(zhǔn)確統(tǒng)計(jì)貨幣的難度也在增加，貨幣指標(biāo)的信號(hào)指示意義及其與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹之間的穩(wěn)定關(guān)系也在逐步變化，因此不宜對(duì)貨幣增速的短期變化過(guò)度解讀。

　　未來(lái)央行將充分發(fā)揮貨幣政策、宏觀審慎政策工具以及信貸政策的信號(hào)和結(jié)構(gòu)引導(dǎo)作用，加強(qiáng)信貸政策與產(chǎn)業(yè)政策的協(xié)調(diào)配合，優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。從貨幣政策傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效果來(lái)看，增加信貸投放無(wú)疑是最有效的方法之一。因此，業(yè)界預(yù)測(cè)2015年新增信貸投放或許將超過(guò)10萬(wàn)億元。

　　央行在傳達(dá)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神時(shí)指出，2015年要引導(dǎo)貨幣信貸和社會(huì)融資總量平穩(wěn)適度增長(zhǎng)，重在優(yōu)化結(jié)構(gòu)、盤活存量。而上述四個(gè)變量是貨幣政策實(shí)現(xiàn)松緊適度的重要要素。