正在穩(wěn)步推進(jìn)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革似乎已讓中國經(jīng)濟(jì)體味到了一絲痛處。澳新銀行（ANZ）中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家日前在接受《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》專訪時(shí)表示，正在加劇的通縮風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)成為當(dāng)前貨幣政策關(guān)注的一個(gè)重點(diǎn)。他期盼國內(nèi)金融改革的明確路線圖可以盡快出臺(tái)，而在資本賬戶開放上，民間資本如何到海外投資還要做出更多努力。

　　通縮壓力日益加劇

　　第一財(cái)經(jīng)日報(bào)：近段時(shí)間關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的數(shù)據(jù)不是很好，整個(gè)市場氣氛也比較悲觀。你對未來一段時(shí)間中國的經(jīng)濟(jì)增長持何種態(tài)度？

　　劉利剛：今年宏觀經(jīng)濟(jì)增速7.5%目標(biāo)能否完成是一個(gè)最大疑問。中國三季度GDP增速為7.3%，而四季度至少達(dá)到7.6%以上的增長水平壓力很大，中國或出現(xiàn)GDP增長首次不達(dá)標(biāo)的情況。

　　值得注意的是，中國當(dāng)前所面臨的不是通脹而是通縮的壓力。從近期公布的一些價(jià)格數(shù)據(jù)來看，PPI連續(xù)33個(gè)月現(xiàn)負(fù)增長，10月CPI同比上漲1.6%，而近期大宗商品價(jià)格的大幅下調(diào)和人民幣的持續(xù)升值都會(huì)加速通縮的預(yù)期。

　　在一個(gè)通縮的環(huán)境下，企業(yè)投資會(huì)變得更加謹(jǐn)慎，銀行也更不愿意向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)貸款；與此同時(shí)，中國企業(yè)當(dāng)前較高的杠桿率會(huì)造成實(shí)際債務(wù)負(fù)擔(dān)的加重，因?yàn)槠湓谙蜚y行還本付息時(shí)所支付的實(shí)際利息就比以前要增加很多，企業(yè)出現(xiàn)違約或倒閉的概率上升會(huì)導(dǎo)致銀行因擔(dān)心呆賬壞賬上升而使貸款更加謹(jǐn)慎，這將產(chǎn)生一種惡性循環(huán)的情況。

　　而從貨幣政策的角度，這是近期需要注意的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，這也是為何美聯(lián)儲(chǔ)、日本央行和歐洲央行用量化寬松的政策工具（QE）來調(diào)整市場在危機(jī)后通縮的預(yù)期的目的之一。

　　日報(bào)：對于房地產(chǎn)市場的持續(xù)疲弱，你是否有所擔(dān)心？

　　劉利剛：今年以來，房地產(chǎn)投資大幅下滑，而房地產(chǎn)企業(yè)又與一系列產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)聯(lián)，如重工業(yè)、水泥等與建筑相關(guān)的行業(yè)，因此房地產(chǎn)市場的疲弱會(huì)對中國整個(gè)經(jīng)濟(jì)帶來比較全面的負(fù)面影響。在某種程度上，人們對房價(jià)下降的預(yù)期也會(huì)加劇通縮的風(fēng)險(xiǎn)。我認(rèn)為這次房地產(chǎn)市場的調(diào)整是周期性的，隨著限購的退出，一套房定義的調(diào)整，和戶籍政策改革的加速，房產(chǎn)市場應(yīng)該由冷轉(zhuǎn)溫，但這次下調(diào)周期會(huì)長些。

　　但從中長期來看，中國的房地產(chǎn)市場風(fēng)險(xiǎn)并沒有我們想象的那么大，因?yàn)橹袊�的城市化在加速進(jìn)行，若中國可以保持中長期6%至7%的經(jīng)濟(jì)增速，對房地產(chǎn)價(jià)格一定是一個(gè)利好的狀況。不過如果短期內(nèi)這些風(fēng)險(xiǎn)處理不好導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格加速下滑，也會(huì)加劇宏觀經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　全面降準(zhǔn)或更加有效

　　日報(bào)：如何評估今年以來央行定向?qū)捤傻恼�策效果？總體而言，你認(rèn)為當(dāng)前的貨幣政策是適當(dāng)?shù)拿?

　　劉利剛：目前央行所進(jìn)行的貨幣政策不管是通過短期的公開市場操作，還是對商業(yè)銀行通過SLF（常備借貸便利）注入流動(dòng)性，所起到的效應(yīng)還是不盡如人意，并沒有傳統(tǒng)的貨幣政策工具來得有效，因此我們已經(jīng)看到今年經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑的狀況出現(xiàn)。

　　近期的14天正回購操作，意在將壓低的貨幣市場利息傳導(dǎo)到存款和貸款利息，而在現(xiàn)行存款利率受管制的貨幣框架下，加上影子銀行效應(yīng)，存款利率甚至有上升趨勢，因此企業(yè)融資成本居高不下。新的貨幣政策工具因傳導(dǎo)效應(yīng)并不順暢而沒有達(dá)到目的。

　　此外，央行也通過三個(gè)月的SLF先后向五大行和股份制銀行注資，問題在于這樣一個(gè)SLF的流動(dòng)性注入與存準(zhǔn)率的下降對經(jīng)濟(jì)所起到的作用是完全不一樣的。SLF利息至少在3.5%左右，而銀行獲得這種短期的流動(dòng)性可能不會(huì)在長期或者說1年期貸款給實(shí)體經(jīng)濟(jì)。因此，SLF對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響不是很大。真要使SLF有效，央行應(yīng)向市場明確表示SLF到期后銀行可以自行選擇延續(xù)。

　　日報(bào)：可否預(yù)期一下，年底前央行會(huì)有怎樣的貨幣政策出臺(tái)？

　　劉利剛：中國兩種傳統(tǒng)的貨幣政策調(diào)整工具，在當(dāng)前存款利率管制的情況下，降息的傳導(dǎo)效應(yīng)并不順暢。我一直認(rèn)為，在現(xiàn)有條件下，降準(zhǔn)（數(shù)量工具）比降息（價(jià)格工具）會(huì)更加有效，這也是為什么數(shù)量工具在前一階段實(shí)行比較多的原因。而當(dāng)務(wù)之急就是把量放大，將更多的流動(dòng)性注入銀行系統(tǒng)，其可能會(huì)向企業(yè)發(fā)放更多中長期貸款。

　　國內(nèi)金改應(yīng)優(yōu)先于資本項(xiàng)開放

　　日報(bào)：滬港通被認(rèn)為是中國資本項(xiàng)下開放的一大跨步，在你看來，下一步中國開放資本賬戶的試點(diǎn)是否會(huì)擴(kuò)展至其他金融資產(chǎn)？

　　劉利剛：當(dāng)前中國的資本賬戶，其實(shí)在資本流入的管制上已越來越少，下一步應(yīng)該在資金外流，特別是民間資本如何到海外投資方面做更多努力。如央行正在考慮的QDII2，使居民可直接通過國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者在海外購買股票和房地產(chǎn)；以及RQDII，人民幣可直接打到海外，在人民幣離岸中心直接兌換成美元或當(dāng)?shù)刎泿牛�用以直接投資海外資產(chǎn)。

　　而今后一段時(shí)間，金融改革的重點(diǎn)其實(shí)是國內(nèi)金融市場的改革和開放�，F(xiàn)在利率市場化只進(jìn)行一半，如存款保險(xiǎn)制度的建立，以及可以考慮盡快推出一個(gè)短期的市場利息作為貨幣政策的傳導(dǎo)工具。此外，應(yīng)該鼓勵(lì)更多的民營和外資進(jìn)入中國金融市場增加競爭，使中國的金融系統(tǒng)更加有效，而在對外資放松方面的政策目前還沒有看到；更重要的是，國內(nèi)資本市場以后還應(yīng)大力發(fā)展公司債和地方債市場，如制度的建設(shè)，能否有一個(gè)統(tǒng)一債市監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

　　在國內(nèi)金融市場并未非常有效的情況下，貿(mào)然過快地放開資本市場，所面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)大幅上升，因此政府明年能否給出一個(gè)明確的金融改革路線圖至關(guān)重要。

　　日報(bào)：今年人民幣國際化步子邁得很快，特別是在離岸市場的布局方面。人民幣國際化以后可能會(huì)從先前主要由貿(mào)易項(xiàng)下，轉(zhuǎn)向越來越依賴資本項(xiàng)下業(yè)務(wù)的推動(dòng)，你是否認(rèn)同這一觀點(diǎn)？

　　劉利剛：應(yīng)該是這樣子的。人民幣國際化的路線圖，就是讓人民幣從貿(mào)易結(jié)算到貿(mào)易融資再逐漸成為外匯儲(chǔ)備貨幣，而最終達(dá)到儲(chǔ)備貨幣的要求是中國資本賬戶的開放，以及人民幣可以在全球進(jìn)行交易。

　　人民幣目前已可以和包括美元、日元、歐元、英鎊、澳幣、新幣和新西蘭元在內(nèi)的主要貨幣在上海外匯交易中心進(jìn)行直接交易，這意味著將來，中國市場這些貨幣的流動(dòng)性也會(huì)影響新加坡、倫敦的外匯市場。如果人民幣兌歐元在中國市場和倫敦市場存在價(jià)差，很多套利行為就會(huì)出現(xiàn)，市場的有效性將會(huì)充分體現(xiàn)出來。

　　日報(bào)：近段時(shí)間，美元對大部分貨幣勁漲，不過，人民幣自今年5月以來卻對美元累計(jì)升值。人民幣似乎比美元更“強(qiáng)勢”？

　　劉利剛：人民幣跟隨美元繼續(xù)升值，現(xiàn)在已經(jīng)變?yōu)橐粋�(gè)很強(qiáng)的新興市場貨幣，這對中國的出口企業(yè)影響非常負(fù)面。同時(shí)在國際大宗商品價(jià)格大幅下跌的情況下，一個(gè)很強(qiáng)的貨幣也會(huì)加劇中國的通縮風(fēng)險(xiǎn)。

　　而在某種程度上，人民幣的強(qiáng)勢地位與中國當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)并不匹配，預(yù)期央行對人民幣進(jìn)一步干預(yù)的可能性比較大，澳新預(yù)期年底人民幣兌美元在6.12左右。

　　從基本面來看，我們所面臨的問題還是資本的流入遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于資本的流出，特別是歐美日三大央行都還在進(jìn)行非常寬松的貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)，促使資本整體流向中國，那么人民幣一定會(huì)被資本的流入推向一個(gè)逐漸升值的狀況。未來還要看中國政府是否鼓勵(lì)資本特別是民間資本流出，若沒有雙向資本的流動(dòng)，人民幣很難變成一個(gè)有浮動(dòng)性的匯率。